面板行业：周期振幅将会减弱产业复苏待延续

    预计未来面板行业周期振幅将会减弱——经过05、06年的衰退，一、二线厂商产能相差悬殊，产业集中度提高，三星、LG、友达、奇美、夏普五家厂商的产能已占全行业的85%以上。主要新增产能皆为高世代生产线，而7.5G和8G的投资额达到34亿美元和43.5亿美元，目前仅剩一线面板厂有扩产能力，二线厂商已失去继续扩张高世代生产线的能力。
    
    液晶电视数量的增长以及尺寸扩大是行业增长的主要驱动——
    
    2006、2007年全球液晶电视普及率为23%和34%左右，预计2010年液晶电视的数量占比将盘升至66%水平。液晶电视尺寸大型化的发展趋势仍相当明显。32寸的主流尺寸地位不变，但37寸、42寸在今年将明显成为另一主流尺寸，47寸液晶电视随7.5G产能的扩张占比也逐渐扩大。
    
    2008年产能偏紧2009年供需基本平衡——2007年全球液晶面板行业的投资出现回落，全年投资82亿美元，同比下降35%，同时造成2008年新增供应偏紧。2007年全球面板产能按面积计算增长42%，预计2008年仅增长23%。
    
    08年2、3季度面板价格将小幅走高——1Q08处于需求淡季，供求比为107%，2、3季度为传统旺季，预计2季度供求基本平衡，供求比为99%，3、4季度供应紧张加剧。伴随面板供应紧张，预计价格将小幅提高。
    
    投资建议——京东方是目前国内最大的面板厂商，07年产量占当年全国产量的44%。目前公司主要资产为北京5代线78.54%股权，5G产能为85K，08年7月扩产至100K，如果行业发展健康，公司计划2010年进一步投资3亿美元，将该生产线扩展至150 K。公司计划定向增发募集资金51亿，其中31元用于月产能为30K的成都G4.5建设，项目计划09年7月投产。我们预测定向增发完成后公司08、09年EPS为0.33元和0.28元，京东方B股（200725）增发完成后08年市盈率为10倍，市净率为1.3倍，我们给予“推荐”的投资评级。
    
    一、面板需求维持稳定增长
    
    1.1液晶面板应用分布及产地分布
    
    液晶面板在液晶电视、液晶显视器、笔记本电脑、公共显示的应用约占总用量的46%、34%、13%和2%，其中在电视、显视器、笔记本电脑的用量合计占总用量的93%。
    
    中国台湾是目前全球最大的液晶面板产地，07年约占全球产量的45%，韩国和日本分别占全球产量的38%和12%。中国共有3条5代线和1条4.5代线，产能约占全球的4%。
    
    1.2三大应用市场规模及增长率
    
    2007年液晶电视、液晶显视器、笔记型电脑出货率达到8000万台、1.72亿台和1.04亿台，同比增长48%、23%及30%。
    
    2008年就成长率而言，仍以液晶电视的市场规模成长最快，预计达到32%；笔记型电脑市场成长18%、液晶显视器市场则增长7%。
    
    1.3笔记本电脑——保持16%的增长率
    
    预计至2010年笔记本电脑仍能保持16%的增长率，主要原因：1.NB持续取代桌上型电脑；2.NB附加价值提升（通讯、上网及多媒体等）；3.外型设计推动时尚品味风潮；4.超低价NB开辟新市场。
    
    就面板尺寸而言，2007年15寸为主流尺寸，占比达到54.1%，14寸的占比也达到27.8%。顺应笔记本短、小、轻、薄的发展趋势，笔记本面板进一步增大的趋势并不明显，预计至2009年15寸和14寸仍将占53%和25%，而17寸的占有率为9.2%，19寸及以上的占有率仅为1%。
    
    1.4桌上型电脑——保持5%的增长率
    
    桌上型电脑在成熟市场换机需求及新兴国家、地区经济及教育需求的掘起下，预计2009-2011年将保持5%的增长率。
    
    液晶监视器尺寸方面，17寸屏的占比由06年的50.8%下降为36.9%，19寸/19寸宽萤幕合计达到39.9%，成为主流尺寸，20寸以上宽萤幕比重也明显增加。
    
    1.5行业增长驱动——液晶电视数量的增长以及尺寸的扩大
    
    就数量而言，液晶电视占2007年全球电视销量的40%，销售额占比超过60%。
    
    等离子电视的数量占比达到5.5%，显像管电视市场则逐步萎缩，数量占比降低到46%。液晶电视和等离子电视在尺寸上的区隔逐渐明显，37寸为液晶电视主流尺寸时，等离子电视以42寸为主；42寸液晶电视普及后，等离子电视以47寸为发展重点。
    
    2006、2007年全球液晶电视普及率为23%和34%左右，其中以日本普及率最高，达到76%，欧洲和北美为65%和55%，中国和新兴市场国家的普及率为21%和13%。
    
    近年来电视液晶面板价格大幅下降，液晶电视取代显像管电视的趋势已经确立，未来显像管电视市场将进一步萎缩，预计2010年液晶电视的数量占比将盘升至66%水平。
    
    液晶电视尺寸大型化的发展趋势仍相当明显。32寸的主流尺寸地位不变，但37寸、42寸在今年将明显成为另一主流尺寸，47寸液晶电视随7.5G产能的扩张占比也逐渐扩大。
    
    二、2008年产能偏紧2009年供需基本平衡
    
    经过05、06年的衰退，一、二线厂商产能相差悬殊，产业集中度提高，三星、LG、友达、奇美、夏普五家厂商的产能已占全行业的85%以上。目前仅剩一线面板厂有扩产能力。
    
    未来主要需求增长主要集中在电视面板领域，且大尺寸电视增长显著。主要新增产能皆为高世代生产线，而7.5G和8G的投资额达到34亿美元和43.5亿美元，二线厂商已失去继续扩张高世代生产线的能力。
    
    面板大厂以提高获利为经营目标，扩产谨慎，资本支出竞赛发生的概率较小，未来扩产计划会随著市场上供需变化作动态调整，使供需失调现象得以受到控制。预计未来面板行业周期的振幅会减弱。
    
    经过2004-2006年的高额投资后，2007年全球液晶面板行业的投资出现回落，全年投资82亿美元，同比下降35%，同时造成2008年新增供应偏紧。2007年全球面板产能按面积计算增长42%，预计2008年仅增长23%。
    
    08年全球仅有2条新线投产和部分厂家扩产。6G方面有LPL扩产，由4Q07的150K提升到4Q08的210K，奇美新G6线1Q08年投产，4Q 08达到80K；7.5G线奇美月产由4Q07的50K提升到4Q08的100K；三星第一条8G线月产能由4Q07的50K提升到4Q08的80K，第二条8G线3Q08年投产，设计产能为50K。
    
    09年共3条G8新线投产，1条7.5G线扩产，2条G10线。7.5G线有友达3Q09扩产60K；LPL、友达、奇美G8线的4Q08产能分别为83K、40K和30K，投产时间为1Q09、3Q09和3Q09。三星、夏普的G10线预计将于09年下半年投产，具体产能商不明确。
    
    根据08、09年液晶电视、笔记型电脑、液晶显视器的数量及尺寸分布的预测，结合各生产线的经济切割尺寸及扩产规划，我们判断：2008年产能偏紧，2009年供需基本平衡。
    
    三、预计2008年2、3季度显示器面板价格将逐季走高
    
    2006年面板价格的低点在7月，2007年价格低点在2月，08年2、3月显示器面板价格比07年2月提高13%-22%，主要原因是1Q08库存较1Q07健康，加上面板供需改善，同时美元持续贬值.
    
    OA面板为成熟产品，在供需平衡下价格随季节波动，淡季跌、旺季涨。OA面板经历2006年面板价格大幅下滑以来一直是面板厂主要获利产品。1Q08处于需求淡季，供求比为107%，2、3季度为传统旺季，预计2季度供求基本平衡，供求比为99%，3、4季度供应紧张加剧。伴随面板供应紧张，预计价格将小幅提高。
    
    四、重点公司
    
    京东方B（200725）——估值存在安全边际
    
    京东方目前主要资产为北京5代线78.54%股权。目前公司产能为85K，08年7月扩产至100K，08年产能将较07年增长9%，09年产能较08年增长8%。如果行业发展健康，公司计划2010年进一步投资3亿美元，将该生产线扩展至150 K。公司产品良品率在91%-93%之间，位居全球5代线前列。07年实现大小尺寸面板生产1010万片，实现销售1066万片，占当年全国2300万片产量的44%。07年公司产品APS为118美元，07年公司生产成本下降14%，由于08年全球液晶面板处于供不应求，预计08年公司APS将上升至125美元左右，而通过技术改进和原材料成本下降，08年公司综合成本将下降5-7%。
    
    2007年公司面板产品90%为显示器面板，小尺寸TV面板占10%。显示器面板中17”产品占10%，19”W产品占75%。三星、LG、戴尔、联想、宏基、长城为公司主要客户，占公司销售的70%，其中三星、LG为公司前两大客户，销售占比达到25%和15%。08年公司开始进入15.4”笔记本电脑面板市场。
    
    公司以6元价格定向增发不超过8.5亿股，其中成都和北京市政府将分别投资20亿元和5亿元。募集资金31亿元将用于成都G4.5的建设，尺寸为730X920mm，月产能为30K，计划09年7月投产。该生产线采用a-Si TFT-LCD技术，主要定位于14.1”以下面板。投资G4.5生产线资金门槛较低，又可利用公司TFT-LCD领域知识产权，实现公司规模效应。剩余募集资金将用于偿还京东方光电3亿美元贷款，并可减少公司1.4亿元的财务费用。
    
    我们预测08、09年EPS为0.425元和0.365元，定向增发完成后公司08、09年EPS为0.33元和0.28元。京东方B股（200725）增发完成后08年市盈率为10倍，市净率为1.3倍，我们给予“推荐”的投资评级。
    
    风险提示
    
    我们的估值假设是公司以6元定向增发8.5亿股，由于国内证券市场低迷，定向增发仍存在不确定性。
    
    2008年供应较紧张、价格将小幅攀升的前提假设是2008年液晶电视成长32%；笔记型电脑成长18%、液晶显视器市场则增长7%。由于全球经济放缓，需求存在低于预期的可能。